中美貿易摩擦反復， 看好金價(jià)上漲，工業(yè)需求復蘇有望拉動(dòng)銀價(jià)

近期中美貿易摩擦反復， 從相對程度來(lái)說(shuō)，當前美國經(jīng)濟仍好于歐洲，但隨著(zhù)美國經(jīng)濟確立見(jiàn)頂回落態(tài)勢，歐洲經(jīng)濟下半年存在企穩可能，美國優(yōu)勢逐步收窄，美元指數下半年或將回落；華泰宏觀(guān)預期美國貨幣政策進(jìn)一步加息的門(mén)檻較高，朱格拉周期、房地產(chǎn)周期和庫存周期下行疊加，美國經(jīng)濟大概率見(jiàn)頂回落， 我們認為將利好金價(jià)。 同時(shí)金銀比處于高位， 04 年后主導白銀價(jià)格變動(dòng)的要素開(kāi)始由金融屬性轉變?yōu)楣I(yè)商品屬性，出現了結構性的轉變， 因此銀價(jià)超越金價(jià)漲幅并修復處于高位的金銀比需要白銀的供需格局向好支撐， 工業(yè)需求一旦復蘇則有望對白銀價(jià)格產(chǎn)生正向拉動(dòng)。

中美貿易摩擦可能對美國形成輸入性通脹， 觸發(fā)黃金避險特性

若中美貿易摩擦造成美國進(jìn)口商品關(guān)稅提升（中國相關(guān)商品轉至其他國家出口或直接增加關(guān)稅出口都將導致產(chǎn)品出口到美國成本上升），對美國則有可 能 形 成 一 定 的 輸 入 性 通 脹 。 鑒 于 此 ， 美 國 實(shí) 際 利 率 存 在 延 續2018Q4-2019Q1 跌勢的可能，一旦實(shí)際利率轉負，黃金保值功能將顯現。另外，一旦美國經(jīng)濟頭部拐點(diǎn)確立，美股的大幅下跌也可能觸發(fā)黃金的避險特性， A 股黃金板塊在歷次美股大跌的情景中也表現出比較好的避險功能。此外，中印俄等央行對于黃金近期持續增持也對金價(jià)形成了有效支撐。

白銀工業(yè)屬性逐步影響價(jià)格，靜待工業(yè)需求復蘇

現階段金銀比維持高位， 我們認為未來(lái)處于高位的金銀比有望以銀價(jià)漲幅大于金價(jià)漲幅修復。但 04 年后主導白銀價(jià)格變動(dòng)的要素開(kāi)始由金融屬性轉變?yōu)楣I(yè)商品屬性，出現了結構性的轉變，因此銀價(jià)超越金價(jià)漲幅并修復處于高位的金銀比需要白銀的供需格局向好支撐。白銀的工業(yè)需求中電子電力行業(yè)為主，據世界白銀協(xié)會(huì )， 2017 年占比約為 40%；光伏應用占比也已達到約 16%。我們認為與未來(lái)電子電氣化和新能源的趨勢契合度高。我們認為庫存作為相對高頻的數據， 04 年之后每次金銀比修復都出現了白銀庫存的下降，預示工業(yè)需求轉好。

金銀比處于高位時(shí)，通常白銀漲幅高于黃金

自 1971 年布雷頓森林體系解體后，黃金價(jià)格和白銀價(jià)格比例（金價(jià)/銀價(jià)）的 波 動(dòng) 率 開(kāi) 始 顯 著(zhù) 提 升 。 據 Bloomberg 數 據 ， 我 們 統 計 了1950.01-2019.05.13 期間現貨黃金價(jià)格和現貨白銀價(jià)格的比例達到峰值后出現較為顯著(zhù)的回調期間（幅度 18%以上，共 17 個(gè)階段）黃金和白銀的價(jià)格走勢變化，我們發(fā)現所有 17 個(gè)階段，當金銀比在高位出現顯著(zhù)回調后，無(wú)一例外均是白銀價(jià)格漲幅大于黃金價(jià)格漲幅， 17 個(gè)階段的白銀漲幅均值為 98%，黃金為 16%。

風(fēng)險提示： 中美貿易摩擦緩和，英國脫歐及歐洲經(jīng)濟復蘇超預期； 下游需求低于預期； 原材料及產(chǎn)品價(jià)格變動(dòng)風(fēng)險。