上半年供需弱平衡，預期及外部環(huán)境主導股價(jià)表現

2019 年前四個(gè)月民航客座率同比微降 0.1pct，供需弱平衡，運價(jià)小幅下跌。根據我們對前期 Wind 一致盈利預測反向分析，市場(chǎng)對全年運價(jià)表現預期并不算高，因此基本面的相對平穩也意味著(zhù)股價(jià)的走勢更多由外部環(huán)境變化及事件驅動(dòng)主導。在旺季漸行漸近的當下，我們不禁思考，航空的邏輯變了嗎？旺季提價(jià)是否會(huì )再度兌現？

航空邏輯仍在， B737MAX 大概率全面缺席旺季帶來(lái)價(jià)格向上彈性

過(guò)去兩年時(shí)間， 市場(chǎng)挖掘多種供給端邏輯推薦航空， 從結果上看， 供給端邏輯效果確實(shí)有所體現， 但明顯不及市場(chǎng)預期。 不論哪一種供給側邏輯， 最終的結果是我國民航客機引進(jìn)速度放緩或飛機整體利用效率下降，同樣的機隊規模帶來(lái)的 ASK 創(chuàng )造能力降低。目前 B737MAX 機型全面停飛及延遲交付，已經(jīng)產(chǎn)生了前面提到的供給側改革邏輯兌現所產(chǎn)生的結果，甚至可以說(shuō)， 如果連全民航 3%-4%的飛機直接停飛都無(wú)法換來(lái)供給出現緊張， 運價(jià)全面上漲的局面，那么還有什么供給端的邏輯能夠比飛機直接停場(chǎng)帶來(lái)更強的刺激？考慮到旺季更可能體現需求剛性，因此我們繼續看好航空旺季運價(jià)表現。

改革利好刺激，油價(jià)匯率有望助攻

2018 年三季度各航司整體運價(jià)同比表現明顯優(yōu)于其他三個(gè)季度，或說(shuō)明民航運價(jià)改革在旺季有望帶來(lái)更好的效果。民航發(fā)展基金降費為航空公司成本端減負， 利于業(yè)績(jì)改善。 去年三季度油價(jià)處于高位， 匯率明顯貶值，而若假設油價(jià) 65 美元/桶，匯率 6.9 不變，預計三季度航空公司單位航油成本同比下降約 11%；匯兌損益方面， 近期央行再度頻繁“喊話(huà)”維穩匯率，至少說(shuō)明了監管層的態(tài)度是嚴守匯率底線(xiàn)，因此我們對匯率走勢不抱悲觀(guān)預期。 相比于去年三季度的大額匯兌損失，預計各航司財務(wù)費用同比將明顯下降。

回顧歷史， 6 月航空超額收益概率較大

回顧歷史，申萬(wàn)航空指數相比于大盤(pán)指數在部分月份存在顯著(zhù)的超額收益差距，從 2000 年-2018 年共 19 年的數據來(lái)看， 6-7 月平均而言均存在小的正超額收益，其中 6 月為正 0.7%， 7 月為正 0.6%，這或許表面市場(chǎng)對航空旺季行情仍持追捧態(tài)度。 6 月已至，旺季不遠，我們持續看好航空股表現。

投資建議

2019 年暑運旺季即將到來(lái)，參考春運，在因私需求的刺激下，旺季需求端更可能呈現剛性。我們持續看好在 B737MAX 全面停飛及延遲交付帶來(lái)供給端顯著(zhù)收緊，疊加票價(jià)改革刺激下的旺季運價(jià)向上彈性，考慮到油價(jià)和匯率走勢大概率優(yōu)于去年同期，我們測算三季度各航司整體業(yè)績(jì)水平相比去年同期將實(shí)現大幅增長(cháng)。繼續推薦三大航，春秋、吉祥。

風(fēng)險提示： 宏觀(guān)經(jīng)濟超預期下滑， 油價(jià)大漲， 匯率貶值， 安全事故